6. Evaluer pour acheter, s'associer, vendre

En bref

Quel est le juste prix d’un cabinet ou d’une officine ? Selon les circonstances et les caractéristiques de l’entreprise libérale, le prix est une notion fluctuante : INTERFIMO vous présente une méthode d’évaluation pragmatique.


INTERFIMO, en liaison avec LCL, finance aux membres des professions libérales près de 10 000 opérations par an, en majorité des reprises de cabinets ou pharmacies et des associations - ce qui en fait un observateur privilégié des comportements des acteurs et des prix.

Transmettre… éventuellement par étapes

Théoriquement une activité libérale devrait être difficilement transmissible, puisque fondée sur une relation directe et personnelle entre un client ou un patient et le praticien qu’il a choisi.

En pratique, ce qui donne de la valeur à une entreprise libérale, c’est donc tout ce qui concourt à réduire l’exercice intuitu personae du praticien : la taille et l’organisation du cabinet, le rôle des collaborateurs, l’importance de l’adresse, le plateau technique, l’historique sur les clients, la récurrence des prestations, etc.

Néanmoins, une transmission progressive, en cours de carrière, à des associés qui deviendront plus tard des successeurs, sera pour bon nombre de libéraux la seule façon de patrimonialiser leur cabinet.

Sans occulter les difficultés psychologiques de l’exercice en groupe, ce type de transmission, sécurisante pour l’acquéreur, présente aussi beaucoup d’avantages pour le cédant :

  • restant en place, il peut faciliter le report de confiance progressif de la clientèle sur ses associés et valoriser son droit de présentation,
  • il dispose d’une somme d’argent frais qui lui permet de faire des placements stratégiques, en vue de sa retraite, plusieurs années à l’avance,
  • ses nouveaux associés vont, grâce à leur travail, optimiser la part de cabinet qu’il conserve, en même temps que leur propre part.

Pour mettre en œuvre cette stratégie, les sociétés d'exercice libéral (SEL) sont des outils précieux : elles permettent à un praticien de vendre son cabinet à une société dont il restera l’un des associés jusqu’à la fin de sa carrière, voire jusqu’à 10 ans après son départ en retraite.

En outre les SEL bénéficient d’une fiscalité d’entreprise (Impôt Société - IS) particulièrement favorable lorsqu’il s’agit de rembourser les emprunts qui financent des actifs incorporels non amortissables, puisque les bénéfices consacrés au désendettement ne supportent ni charges sociales, ni impôt sur le revenu.

La fluidité des transmissions varie considérablement selon les professions libérales (voire selon les spécialités chez les médecins ou les avocats par exemple) : les contextes démographiques et économiques sont différents, les concurrents externes (professions non réglementées, internet...) menacent ou non, les instruments juridiques et fiscaux de la transmission (ouverture du capital, holdings…) sont plus ou moins opérationnels.

A titre d’illustration, en moins de 10 ans :

  • chez les chirurgiens-dentistes, les praticiens qui partent en retraite sont devenus beaucoup plus nombreux que les nouveaux diplômés ; ce déséquilibre a provoqué un écroulement de la valeur vénale des cabinets dentaires ;
  • chez les biologistes au contraire, le développement effréné par croissance externe de groupes financiers, a créé une inflation des prix des laboratoires qui ont plus que doublé ;
  • chez les pharmaciens, les SEL se sont généralisées compliquant le processus d’évaluation et de transmission, qui reposait précédemment sur de simples ventes de fonds de commerce ; quant aux prix, ils sont devenus très hétérogènes en fonction de la taille des officines et non plus des secteurs géographiques.

Valeurs vénales des cabinets médicaux et dentaires

INTERFIMO, qui finance les professions libérales depuis près de 50 ans, est un témoin privilégié de la chute de la valeur vénale des cabinets médicaux et dentaires.

Jadis les transmissions étaient fluides et les prix se situaient entre 50 % et 80 % du chiffre d’affaires annuel.

Désormais nos études statistiques font état de prix de cession moyens de 32 % pour les médecins et 35 % pour les chirurgiens-dentistes ; mais nous ne pouvons évidement rendre compte que des cabinets qui ont été cédés et fait l’objet de financements.

Or un grand nombre de praticiens mettent tout simplement la clef sous la porte sans avoir trouvé de successeurs.

Les raisons sont bien connues : installations libérales de plus en plus tardives, aspiration des jeunes au salariat accentuée par la féminisation des professions, déséquilibres démographiques liés aux numérus clausus des années 90, etc.

Les conséquences financières sont lourdes pour les praticiens en fin de carrière qui comptaient sur ce capital pour compléter leur retraite et qui, pour certains d’entre eux, ont en outre des difficultés à revendre des locaux professionnels trop monovalents.

Face à ce constat, deux réponses :

  • La transmission progressive, via une association, permettant de concrétiser un potentiel de développement et de valoriser un cabinet quelques années avant le départ en retraite de son titulaire.

Les sociétés d'excercice libéral (SEL) facilitent de telles opérations d’association-transmission progressive, tant au bénéfice de jeunes associés qui ne subissent pas les inconvénients d’une création, que des praticiens en fin de carrière.

Mais ces opérations ne sont possibles que pour des cabinets d’une taille suffisante pour rémunérer plusieurs praticiens.

L’exercice intuitu personae s’efface alors au profit d’organisations structurées, interprofessionnelles parfois, et au-delà du seul droit de présentation à la clientèle ce sont alors des parts d’entreprises qui sont valorisées et deviennent attractives pour les jeunes praticiens.

 

Au-delà des caractéristiques de telle ou telle profession, un diagnostic qualitatif de l’entreprise libérale elle-même s’impose : attachement de la clientèle au cabinet plutôt qu’à son titulaire, adéquation des équipements, performance des collaborateurs, qualité de l’organisation (accréditation), sécurité juridique… : un chiffre d’affaire concentré sur quelques clients institutionnels pour un avocat, un cabinet médical dont l’accès aux handicapés est irréalisable, un bail non renouvelable pour un centre d’imagerie, etc. peuvent être rédhibitoires.

Mais, il reste ensuite l’essentiel : comment déduire un juste prix de ce diagnostic ?

Il y a deux grandes familles de méthodes d’évaluation : les méthodes comparatives qui prétendent valoriser l’entreprise d’après des prix de marché et les méthodes économiques qui visent à calculer une valeur fondée sur les résultats attendus.

Les entreprises libérales n’échappent pas à cette distinction et pour ces deux approches le diagnostic est un préalable :

  • dans une démarche comparative, afin de situer l’entreprise au sein de la fourchette des prix de marché, selon ses qualités et ses défauts ;
  • dans un calcul de valeur, pour interpréter ou retraiter les données comptables et faire des projections financières à partir d’une rentabilité reconstituée.

Evaluer le juste prix d’une entreprise libérale

Il est judicieux d’évaluer un cabinet libéral ou une pharmacie en suivant une méthodologie inspirée de l’évaluation d’entreprise.

La notion de « fonds libéral », instituée par la Cour de Cassation il y a quelques années simplifie juridiquement la cession des cabinets libéraux - désormais proche de la cession d’un « fonds de commerce » de pharmacie.

Auparavant, les juristes s’ingéniaient à qualifier de « droit de présentation à la clientèle », d’« indemnité d’intégration ou indemnité de succession »... la vente d’un cabinet, qui était pourtant de pratique courante depuis le 19ème siècle.

Mais cette avancée juridique ne règle pas la question économique.

L’appréciation des avantages et des inconvénients de tel ou tel cabinet est affaire de bon sens : notoriété du cabinet, poids des plus gros clients, récurrence des prestations, qualité des équipements, des ressources humaines et de l’organisation, sécurité juridique…

Il reste que l’environnement politique (dérégularisation européenne, atteinte aux monopoles…), économique (économie de la santé, de la construction, des entreprises qui « consomment du conseil »…), démographique (déséquilibre entre les promotions nouvelles et les départs en retraite, arrivée de confrères européens…) peuvent contrarier une approche objective.

En préalable à toute méthode d’évaluation une approche qualitative ou « diagnostic » sera indispensable.

Quant aux circonstances de l’opération, elles auront elles-mêmes une incidence majeure sur le prix.

Les méthodes d’évaluation

Les nombreuses méthodes d’évaluation des entreprises peuvent être classées en deux grandes familles :

  • celles qui s’attachent à estimer le prix des actifs ou « valeur patrimoniale » : les méthodes analogiques ou comparatives,
  • celles qui capitalisent les bénéfices pour établir une « valeur de rentabilité » : les méthodes intrinsèques ou économiques.

Pour évaluer une activité libérale, ces deux approches sont théoriquement concevables.

Lorsqu’il y a réellement des prix de marché, statistiquement crédibles, l’approche comparative est incontournable. Elle revient généralement à valoriser l’entreprise en pourcentage du chiffre d’affaires (plus rarement, malheureusement, en multiple de sa rentabilité) : c’est ainsi que sont évalués les cabinets comptables, les pharmacies, les études de notaires, les laboratoires de biologie médicale et, dans une moindre mesure, les cabinets dentaires, les cabinets d’avocats et de radiologie.

Mais en dehors de ces métiers, les prix sont trop dispersés ou trop mal connus pour être utilisables.

Il faudra donc procéder à une valorisation économique fondée sur les résultats actuels et futurs : le danger qui guette l’évaluateur est alors d’utiliser des taux arbitraires de capitalisation des résultats ou d’actualisation des bénéfices futurs.

Comment connaître le taux de rendement attendu par un investisseur dans une entreprise libérale ?

Il n’existe pas de réponses modélisées comme pour d’autres secteurs économiques et, selon le taux retenu, les écarts de valorisation sont considérables.

En revanche, les banques qui s’intéressent aux professions libérales leur proposent des taux et des durées de crédit très proches : dès lors la capacité d’endettement théorique d’un acquéreur aux conditions du marché peut très bien servir de référentiel.

C’est même une méthode qui devrait s’imposer dans le cas des associations : la recherche d’une valeur telle que le nouvel associé puisse à la fois rembourser son emprunt, payer ses impôts et conserver une rémunération cohérente avec sa spécialité, favorise la sérénité de l’association.

Cette approche peut néanmoins conduire à une valorisation inférieure au prix de marché supposé du cabinet.

La valeur patrimoniale ou comparative, encore appelée analogique

Elle suppose que l’on valorise, d’après les « données du marché », le droit de présentation à la clientèle, les aménagements et équipements, le droit au bail... et, dans le cas d’un cabinet en société, que l’on retranche de ces valeurs le passif pour aboutir à ce qu’il est convenu d’appeler une valeur mathématique.

Dans cette approche, les actifs du cabinet sont souvent valorisés à partir de son chiffre d’affaires, auquel on applique un « coefficient de marché ».

L’usage fixe ainsi des fourchettes de valorisation très variables, par exemple : de 80 % à 120 % du chiffre d’affaires HT chez les experts-comptables, de 70 % à 100 % chez les biologistes, ou de 60 % à 80 % chez les radiologues.

Quant à l’immobilier, il doit toujours être valorisé à part, même lorsqu’il figure à l’actif du cabinet.

Pour la majorité des Professions libérales, l’utilisation de cette seule méthode, fondée sur une notion de marché, n’est pas satisfaisante pour deux raisons :

  • Pour être pertinents, ces coefficients devraient résulter d’une observation permanente et exhaustive des cessions de cabinets ; or, les informations sur ces mutations sont mal connues et rarement centralisées aux fins d’établir des statistiques actualisées.
  • L’évaluation à partir du chiffre d’affaires méconnaît les disparités importantes qui peuvent exister entre deux cabinets qui réaliseraient le même volume d’activité, mais dont l’un supporterait un loyer et une taxe professionnelle plus élevés, des charges de personnel plus lourdes, un besoin en fonds de roulement plus important...

Une variante consiste à appliquer un coefficient, non plus au chiffre d’affaires, mais au bénéfice.

Mais cette méthode présente le même inconvénient quant à la pertinence et à l’actualisation du coefficient qui sera choisi.

En outre, même si les charges du cabinet sont alors prises en compte, le bénéfice fiscal dégagé par tel ou tel titulaire n’est pas toujours significatif :

  • certaines charges et certains produits déterminent le bénéfice alors qu’ils ne correspondent pas à des flux financiers (tel le rythme auquel sont amortis les équipements par exemple),
  • certains frais généraux sont propres au titulaire, et donc indépendants des besoins liés à l’exploitation du cabinet,
  • les investissements futurs et le besoin en fonds de roulement ne sont pas pris en compte...

La valeur financière ou valeur de rentabilité, encore appelée intrinsèque

La seconde approche, qui consiste à capitaliser les bénéfices pour établir une « valeur de rentabilité », peut à la fois rendre compte de disparités dans les conditions d’exercice, et pallier le manque de références de marché.

Pour évaluer un cabinet libéral, la méthode qui nous semble la plus probante consiste à déterminer la valeur qui ménagerait à un acquéreur la capacité de rembourser son emprunt d’acquisition, tout en lui permettant de conserver un revenu proche de celui auquel il pourrait prétendre en tant que salarié.

Ce calcul doit donc intégrer :

  • la charge de remboursement d’un emprunt couvrant 100 % de la valeur ; peu importe que l’acquéreur puisse se dispenser, totalement ou partiellement, de recourir au crédit : les capitaux propres qu’il est susceptible d’investir méritent eux aussi d’être rémunérés, comme ceux de la banque ;
  • une charge fiscale qui tient au fait que seuls les intérêts d’un crédit incorporel sont déductibles : il n’y a pas de déduction fiscale en contrepartie des remboursements en capital (tels que des amortissements lorsque le crédit finance un équipement ou des travaux) ; dès lors, les bénéfices qui sont consacrés à rembourser sont intégralement imposés –soit entre les mains du professionnel libéral lui-même, soit au niveau de la société qu’il aura constituée pour racheter le cabinet (par exemple, s’il crée une SEL pour acquérir le cabinet, c’est la personne morale qui déduira les intérêts et paiera « l’impôt société » sur les bénéfices consacrés au remboursement) ; dans le cas particulier d’une Société de Participation Financière de Professions Libérales (SPFPL) constituée pour racheter des parts de SEL plusieurs scénarios fiscaux sont envisageables (pour approfondir : Avis d’experts / Indications et précautions d'emploi des SEL et SPFPL) mais tous s’inscrivent dans le cadre d’une fiscalité allégée ;
  • la charge annuelle du financement des équipements et aménagements ;
  • le coût du financement du besoin en fonds de roulement ;
  • la rémunération du travail de l’acquéreur, par équivalence avec le salaire brut usuel d’un salarié disposant du même diplôme et de la même expérience professionnelle.

Mais, préalablement, la rentabilité réelle du cabinet doit être analysée à partir d’un diagnostic.

L’importance du diagnostic préalable

Une analyse qualitative approfondie, ou diagnostic, est indispensable pour toute évaluation, quelle que soit la méthode utilisée.

Dans le cadre d’une approche « comparative », ce diagnostic permettra de situer le cabinet au sein de la fourchette des prix de marché.

Pour le calcul d’une « valeur de rentabilité », c’est à partir du diagnostic que seront retraités les comptes (amortissements économiques, frais généraux de « confort » …) pour reconstituer la rentabilité réelle, et que seront formulées des hypothèses raisonnables pour la durée de l’emprunt d’acquisition, au regard de la pérennité du chiffre d’affaires.

La nature de la clientèle

Il s’agit de mesurer le risque de voir une partie des clients s’évaporer après la transmission du cabinet ou, a contrario, d’apprécier l’opportunité de développer d’autres prestations ou des prestations mieux facturées auprès de la clientèle existante.

On s’attachera donc à qualifier la diversité des clients ou des prescripteurs, leur âge moyen, leur localisation, la récurrence et l’ancienneté de leurs relations avec le cabinet… qui sont autant de facteurs de transmissibilité.

On envisagera par ailleurs la possibilité d’autres actes ou services, des tarifications différentes (notamment au regard des pratiques des concurrents)… sans négliger le risque de faire fuir les clients acquis.

Les équipements

Les équipements et aménagements traduisent un style de gestion du cédant, qui mérite parfois d’être corrigé pour cerner la rentabilité intrinsèque du cabinet.

Les investissements supplémentaires indispensables devront être chiffrés et leur impact sur la rentabilité future pourra être mesuré par référence aux annuités d’un crédit.

Quant aux équipements et aménagements existants, ils auront pu être payés comptant, financés partiellement ou totalement par crédit ou crédit-bail, sur des durées variables.

La vraie charge économique de leur renouvellement n’est pas toujours reflétée par les « amortissements », « loyers de crédit-bail » et « frais financiers » des déclarations fiscales.

Il conviendra donc de retraiter ces postes, pour faire abstraction de la politique financière du prédécesseur.

Le personnel

En revanche, les salaires et charges sociales du personnel doivent être retraités avec une grande prudence.

La reprise d’un cabinet ou l'entrée dans une association induit la reprise des contrats de travail, des « avantages acquis », des indemnités de fin de carrière…

Les licenciements éventuels ne pourront être opérés que par le repreneur.

Il ne faut donc jamais se contenter d’une approche statistique sur les dépenses de personnel, car les situations dont peuvent hériter les successeurs sont trop diverses.

L'organisation

La qualité de l’organisation est un point capital.

Lorsque le repreneur s’occupe de la refonte des procédures, de la répartition des tâches, ou du système d’information… il ne se consacre pas aux prescripteurs ou aux clients.

Tout le temps et l’énergie gaspillés par une réorganisation pèseront lourdement sur la rentabilité et le développement futurs.

L'environnement juridique

La qualité de l’environnement juridique pose notamment la question des locaux professionnels.

Deux situations se rencontrent fréquemment :

  • soit les locaux sont la propriété d’un tiers et il convient d’anticiper ce qu’il adviendra du loyer ou, pire, du maintien dans les lieux à l’échéance du bail professionnel (l’activité est civile et il est rare que le bailleur ait expressément admis les dispositions d’un bail commercial) ;
  • soit ils sont la propriété du titulaire, au travers d’une SCI le plus souvent, et les loyers (voire la répartition des charges) peuvent ne plus être conformes au marché ; un nouveau bail devient alors l’un des aspects de la négociation du prix du cabinet (mais le cédant est parfois gêné par l’antériorité de ses propres déductions fiscales).

Chez certaines professions la sécurité juridique repose aussi sur la pérennité de contrats d’exercice : comment s’assurer, par exemple, que le médecin repreneur bénéficiera d’un accès aux lits ou aux locaux de la clinique dans laquelle exerce le vendeur ?

L’impact des circonstances

Les modalités de la cession vont aussi évidemment influer sur le prix.

Lorsqu’il s’agit par exemple d’acquérir une participation dans une société exploitant un cabinet, cette participation pourra être majoritaire, égalitaire ou minoritaire.

Dans ce dernier cas, l’évaluation ne relève pas d’une simple règle de trois pour déterminer la valeur de la participation en fonction de la valeur globale du cabinet : il faudra d’une part en retrancher le passif de la société et d’autre part appliquer une décote pour tenir compte, par exemple, du fait qu’un minoritaire n’aura pas le pouvoir de décider seul des dividendes et des investissements futurs qui conditionneront son revenu professionnel.

Dans le cas d’une cession en bloc le cédant peut, ou non, garantir la pérennité du chiffre d’affaires en acceptant une clause de minoration du prix en cas d’évasion d’une partie de la clientèle.

Il peut s’interdire, ou non, une réinstallation à proximité dans un délai déterminé.

Il peut s’obliger à rester dans le cabinet un certain temps…

D’autres aspects, tels que la charge des licenciements éventuels seront aussi à prendre en compte.

Lorsqu’il s’agit enfin d’une transmission progressive, via une association temporaire de quelques années entre le cédant et le repreneur, une valorisation du cabinet par la méthode de la valeur de rentabilité devient quasi obligatoire : le vendeur doit en effet nécessairement se préoccuper de la capacité de remboursement de son acquéreur : à défaut cette association temporaire sera invivable.

L’évaluation d’une société d’exercice libéral (SEL)

INTERFIMO privilégie là aussi la valorisation d’une société d’exercice sur la base de la capacité d'endettement d'un repreneur, qui financerait intégralement son acquisition par un crédit bancaire aux conditions du marché, grâce aux dividendes qu'il pourrait en percevoir.

Cela suppose d'abord de reconstituer la rentabilité intrinsèque de la société par divers retraitements des comptes : rémunérations normalisées pour les dirigeants, mise en évidence de surloyers éventuels versés à une Société Civile Immobilière (SCI) captive, d’amortissements accélérés, d’un renouvellement insuffisant des équipements, de sureffectifs, de recrutements retardés, etc.

Ensuite, il est présumé que le résultat retraité sera entièrement distribué et que ces dividendes seront intégralement consacrés au remboursement de l’emprunt grâce au meilleur scénario juridique prévu pour l’acquisition des parts :

Il suffit alors de calculer l’emprunt théorique que pourrait rembourser la SPFPL grâce aux dividendes exonérés de prélèvements obligatoires ; les taux d’emprunt varient dans le temps mais les durées usuelles restent constantes : 5 à 7 ans - voire 10 ans pour les opérations lourdes et 12 ans pour les pharmacies.

 

Toute réflexion sur la valeur patrimoniale et la transmission du cabinet libéral se heurte au mécanisme rudimentaire de l'offre et de la demande, qui conduit selon la profession libérale et la région :

  • soit à des achats précipités, sans étude qualitative, parce qu'il y a trop de candidats acquéreurs,
  • soit à l'impossibilité de trouver des successeurs ou des associés à prix raisonnables, les jeunes préférant créer leur cabinet libéral, malgré le poids des frais généraux fixes (loyer, personnel, assurances...) qui supposent dès l'installation un niveau élevé de chiffre d'affaires.

Lorsque ces « marchés » fonctionnent mal, c'est souvent en raison du manque de références financières objectives, permettant d'éclairer les négociations entre acheteurs et vendeurs.

INTERFIMO publie régulièrement des études statistiques sur les prix des cabinets qui peuvent relever d’une approche comparative et propose sur internet un outil financier qui permet de calculer une valeur fondée sur la capacité d’endettement de l’acquéreur, du moins dans des scénarios simples.

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